戰(zhàn)爭(zhēng)的主要行為就是破壞，不一定是破壞人類的生命，而是破壞人類勞動(dòng)的果實(shí)。戰(zhàn)爭(zhēng)是把一切物質(zhì)粉碎的方法，使之傾入地層或沉入海底，否則這
“戰(zhàn)爭(zhēng)的主要行為就是破壞，不一定是破壞人類的生命，而是破壞人類勞動(dòng)的果實(shí)。戰(zhàn)爭(zhēng)是把一切物質(zhì)粉碎的方法，使之傾入地層或沉入海底，否則這些物資將會(huì)被用來改善群眾的物質(zhì)生活。在物質(zhì)生活不斷改善下的群眾，是會(huì)變的很有智慧的。”— 喬治•奧威爾《1984》
美國(guó)的儲(chǔ)蓄赤字和貿(mào)易逆差。
就在最初的關(guān)稅提案進(jìn)入60天審查評(píng)論期的時(shí)候，特朗普再次加碼，要求國(guó)會(huì)考慮對(duì)華征收額外的1000億美元關(guān)稅。除了譴責(zé)大國(guó)沙文主義的措辭，中國(guó)專家們還指出美國(guó)的儲(chǔ)蓄赤字是貿(mào)易不平衡的癥結(jié)所在。的確，我們觀察到美國(guó)的儲(chǔ)蓄率與美國(guó)貿(mào)易赤字一起在不斷惡化(圖表一)。美元作為世界儲(chǔ)備貨幣，美國(guó)可以承擔(dān)巨額經(jīng)常賬戶赤字。而這些貿(mào)易赤字由其它國(guó)家來出資彌補(bǔ)。這些出資的國(guó)家在20世紀(jì)80年代曾是日本，而今天是中國(guó)。
正如任何深諳國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)的人所知道的，解決這種不平衡的最好辦法，是中國(guó)繼續(xù)引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)向國(guó)內(nèi)消費(fèi)發(fā)展，同時(shí)開放廣闊的中國(guó)市場(chǎng)，并加速人民幣國(guó)際化。在所有的這些方面，中國(guó)確實(shí)已經(jīng)取得了很大的成就。特朗普的批評(píng)顯然是被誤導(dǎo)了，否則這些爭(zhēng)議肯定是別有用心的。
圖表一: 美國(guó)的貿(mào)易赤字對(duì)應(yīng)的是長(zhǎng)期以來美國(guó)儲(chǔ)蓄率下降
20世紀(jì)80年代美日貿(mào)易爭(zhēng)端。
如今，美國(guó)強(qiáng)硬派的言辭讓人們回想起了美國(guó)日本在80年代中期不斷升級(jí)的貿(mào)易爭(zhēng)端。在此期間，美國(guó)社會(huì)輿論對(duì)日本的抨擊升級(jí)，并被廣受尊重。1985年7月，西奧多•懷特(Theodore White)在《紐約時(shí)報(bào)》的一篇極其具有社會(huì)影響力的文章中寫道，冷酷無情的日本經(jīng)濟(jì)巨人試圖通過不公平的經(jīng)濟(jì)手段，通過對(duì)美國(guó)的去工業(yè)化來贏得“太平洋戰(zhàn)爭(zhēng)”。與此同時(shí)，Karel G. van Wolferen寫道，日本人是通過“對(duì)抗性貿(mào)易”來“系統(tǒng)地破壞西方工業(yè)”。
1985年9月的《廣場(chǎng)協(xié)議》啟動(dòng)了日元對(duì)美元超過60%的升值，但也未能阻止日本出口的大潮。這個(gè)因素加強(qiáng)了美國(guó)人對(duì)日本貿(mào)易保護(hù)的懷疑，即日本市場(chǎng)存在隱藏和持續(xù)的貿(mào)易壁壘，導(dǎo)致美國(guó)對(duì)日本貿(mào)易優(yōu)勢(shì)做出更強(qiáng)勢(shì)的反應(yīng)。
1987年3月，富士通企圖收購飛兆半導(dǎo)體公司(Fairchild Semiconductor Corp.)。盡管Fairchild已經(jīng)由法國(guó)的Schlumberger所控制，這筆交易卻仍然由于商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和國(guó)家安全原因而被美國(guó)阻止。 還記得最近Broadcom被禁止收購高通(Qualcomm)嗎?
1987年4月，里根下令了對(duì)日本進(jìn)行二戰(zhàn)后的第一次貿(mào)易制裁，后來又出臺(tái)了一項(xiàng)綜合性的貿(mào)易法案，要求賠償并在2至5年內(nèi)禁止從東芝公司進(jìn)口的業(yè)務(wù)。在1987年秋天的時(shí)候，里根的這個(gè)禁令將被大幅削減、甚至完全被取消的情形已經(jīng)很明顯了。然而，對(duì)于已經(jīng)忍受了連續(xù)數(shù)月波動(dòng)的美國(guó)股市來說，這個(gè)消息來得已經(jīng)太晚了。在1987年10月的美國(guó)股市“黑色星期一”崩盤前的一段時(shí)期里，美日雙方的敵對(duì)情緒都已經(jīng)被點(diǎn)燃。
聰明錢在出貨離場(chǎng)。
市場(chǎng)情緒仍然顯示風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)不匹配。貿(mào)易戰(zhàn)爭(zhēng)或不戰(zhàn)，市場(chǎng)繼續(xù)受到高波動(dòng)性的困擾。其實(shí)，當(dāng)關(guān)于1000億美元額外關(guān)稅的消息傳出時(shí)，美國(guó)主要股指下跌了約1%。但在交易日中，就業(yè)數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)的暴跌加深。非農(nóng)就業(yè)人數(shù)遠(yuǎn)低于預(yù)期，而申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)的人數(shù)則更高。ISM服務(wù)業(yè)指數(shù)連續(xù)第二個(gè)月下跌，但I(xiàn)SM價(jià)格指數(shù)明顯高于預(yù)期，并已逼近8年高點(diǎn)。也就是說，在通脹壓力開始上升的同時(shí)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的領(lǐng)先指標(biāo)開始下降。這對(duì)股票等成長(zhǎng)型資產(chǎn)來說并不是一個(gè)有利的前景。
我們觀察到，在最近的劇烈波動(dòng)之后，美國(guó)市場(chǎng)繼續(xù)徘徊在歷史高位附近。盡管如此，聰明錢似乎在大量的出貨離場(chǎng)(圖表二)。聰明錢在歷史上是一個(gè)可靠的市場(chǎng)運(yùn)行領(lǐng)先指標(biāo)。歷史上，當(dāng)聰明錢離場(chǎng)的情況與我們最近觀察到的情況類似或更嚴(yán)重的時(shí)候，美國(guó)市場(chǎng)回調(diào)往往會(huì)深，如圖表二所示。
圖表二：聰明錢的倉位和市場(chǎng)指數(shù)運(yùn)行極端背離
我們特有的市場(chǎng)情緒指標(biāo)已跌破中性位置，但從歷史看來，其極端程度還未達(dá)到至少可以產(chǎn)生一個(gè)安全的可交易反彈。這樣的情況表明，市場(chǎng)仍在弱弱地希望一切都會(huì)好起來。因此，我們?nèi)匀徊粫?huì)試圖去接飛刀，或者被技術(shù)反彈而引誘，直到一切充分演繹，水落石出。
我們的情緒指標(biāo)盡管不是完美的，但是它有著良好的歷史紀(jì)錄。例如，它在2007年10月上證綜指突破6000點(diǎn)，以及2015年6月上證綜合指數(shù)超過5000點(diǎn)的時(shí)候準(zhǔn)確地指出了市場(chǎng)泡沫的峰值 的時(shí)這是近代史上中國(guó)最大的兩個(gè)股市泡沫。
在市場(chǎng)危機(jī)期間，市場(chǎng)之間的相關(guān)性很快就會(huì)趨同。因此，尤其在拐點(diǎn)的時(shí)候，我們的市場(chǎng)情緒指標(biāo)反映了全球市場(chǎng)的狀況。在我們2018-01-30的題為《狗年:2017年的領(lǐng)悟》的報(bào)告中，我們預(yù)警了三天后即將到來的市場(chǎng)暴跌。我們建議等待短期市場(chǎng)的過激情緒消散之后才會(huì)考慮重新建立市場(chǎng)頭寸。
爭(zhēng)端的升級(jí)將從根本上改變?nèi)蚪?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的前景，而全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)現(xiàn)在似乎已經(jīng)逐步見頂，并將提高通脹壓力。如果這樣一個(gè)最壞的情況出現(xiàn)，所有的所有的投資布局都將功虧一簣。
圖表三：市場(chǎng)情緒繼續(xù)回落，但是風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)仍然不匹配
在貿(mào)易戰(zhàn)中如何共贏。
在特朗普當(dāng)選總統(tǒng)和他的競(jìng)選綱領(lǐng)營(yíng)銷之后，輿論對(duì)特朗普和里根總統(tǒng)之間有過一些比較。盡管80年代里根與日本進(jìn)行了一場(chǎng)貿(mào)易戰(zhàn)爭(zhēng)，但他與當(dāng)時(shí)的日本首相中曾根康弘(Yasuhiro Nakasone)建立了個(gè)人友誼，盡管這種個(gè)人情誼不足以對(duì)抗雙方高層政府內(nèi)部強(qiáng)烈的敵對(duì)情緒。
美國(guó)和日本之間的貿(mào)易爭(zhēng)端從20世紀(jì)80年代一直持續(xù)到90年代初。它逐漸從保護(hù)美國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)不被日本出口所侵蝕，轉(zhuǎn)向美國(guó)公司對(duì)日本市場(chǎng)更深更多的準(zhǔn)入。美國(guó)后來采取的協(xié)調(diào)措施在日本國(guó)內(nèi)遭遇的阻力比早先的貿(mào)易限制方式要小。歷史經(jīng)驗(yàn)似乎預(yù)示著這次中美貿(mào)易爭(zhēng)端很難很快無害地結(jié)束，但是最終應(yīng)該會(huì)產(chǎn)生一個(gè)共贏的結(jié)果。
當(dāng)別無選擇的時(shí)候，中國(guó)可能會(huì)被迫選擇減持美國(guó)國(guó)債，或貶值人民幣。在全球金融危機(jī)爆發(fā)近十年后，全球經(jīng)濟(jì)仍處于脆弱的復(fù)蘇狀態(tài)。人民幣貶值或?qū)⒃俅吾尫艑?duì)全球經(jīng)濟(jì)的通縮壓力。一些市場(chǎng)專家認(rèn)為，市場(chǎng)能夠經(jīng)受住這樣的沖擊。2015年8月和2016年初人民幣的匯改，以及2016年年中之后，中國(guó)美國(guó)國(guó)債的持倉量減少了價(jià)值2000億美元，約占總持有量的15%。當(dāng)時(shí)在這些情景下，市場(chǎng)暴跌，各國(guó)的主要股指都遠(yuǎn)遠(yuǎn)跌破了200天均線，美聯(lián)儲(chǔ)也被迫放緩加息縮表的節(jié)奏。
到目前為止，特朗普表現(xiàn)出了典型的西方邊緣策略，傾向于與對(duì)手形成一種單一的、孤注一擲的沖突。然而，中國(guó)處理沖突的理念強(qiáng)調(diào)微妙的含蓄和相對(duì)優(yōu)勢(shì)的逐步積累。對(duì)于中國(guó)人來說，沖突很少是一場(chǎng)決定性的戰(zhàn)役，而更多的是一場(chǎng)持久戰(zhàn)。正如孫子在《孫子兵法》中所寫的那樣，“是故百戰(zhàn)百勝，非善之善也;不戰(zhàn)而屈人之兵，善之善也。故上兵伐謀，其次伐交，其次伐兵，其下攻城”。
